国泰君安任泽平：A股风险偏好修复 把握结构性行情

国际经济：全球陷入货币依赖。美国1月失业率4.9%创次贷危机以来新低、2月13日当周初请失业金人数下降26.2万人接近43年低位。1月核心CPI2.2%创2012年新高，美联储1月FOMC会议仍将评估经济“风险平衡”，市场预期3月加息概率较低，欧日央行频频释放宽松信号。全球主要股指大跌后反弹。美元指数96.59继续疲软，黄金阶段性见顶。沙特、卡塔尔、俄罗斯和委内瑞拉能源部长会议决定将原油产量冻结在1月11日水平，前提是其他主要产油国跟进，刚刚解除制裁的伊朗则表示增产，油价小幅反弹。北朝鲜和叙利亚地缘政治风险凸显。

国内经济：短期因素推升物价，进出口大降，经济一季度下台阶中期L型。1月CPI略升至1.8%，PPI降幅收窄至-5.3%，主要受短期季节、天气和基数因素推动，留意近期美元走弱、油价反弹、信贷放量、政策稳增长等对短期物价的支撑，但中期大方向仍是通缩，不宜过度解读。CPI涨幅低于预期或源于食品价格权重下调。1月出口同比-6.6%，进口同比-14.4%，均大幅低于预期。出口下滑源于全球经济低迷和市场动荡，也表明人民币贬值效果不明显。进口增速下滑，与内需疲弱有关。衰退性贸易顺差4062亿元超预期，有助于人民币汇率暂稳。

货币：信贷放巨量，汇率暂稳。1月新增人民币贷款2.51万亿元，社融3.42万亿元，M214%，大超预期，主要受早放早受益、稳增长、去美元债务等因素影响，难以持续。10年期国债收益率2.825%，R0072.34%。2月18日央行表示每个工作日开展公开市场操作，19日续作MLF操作净投放530亿元，并下调6个月、1年期利率至2.85%、3.0%。近几个月央行虽未降息，但多次下调MLF不同期限利率，显示通过构建利率走廊调节市场利率的货币政策价格型调控新框架逐渐浮出水面。美元兑人民币中间价（CNY）6.5186，离岸价（CNH）6.5265，汇率暂稳，源于美元疲软、央行预期引导、加强管制、贸易顺差超预期等。1月末央行口径外汇占款下降6445亿元，至24.2万亿元人民币。为历史第二大降幅，主要受1月份汇市投机盛行、人民币贬值预期较强影响，降幅收窄表明人民币贬值压力高峰已过。预计人民币单向贬值压力下降，未来兑美元汇率双向波动。央行多种操作对冲外汇占款下降影响，维持货政继续宽松，但边际不如2014～2015年判断。

政策：稳增长发力，两会前后维稳。八部委发布《关于金融支持工业稳增长调结构增效益的若干意见》。财政部等三部门发文调整房地产交易环节契税、营业税，房地产去库存。1月财政存款同比少增1881亿。2月19日央行公告称，按照定向降准相关制度，对2015年度金融机构实施定向降准的情况进行了考核，少数银行不再满足定向降准标准，因而不能继续享受优惠准备金率，传递货政结构性调控意图，以及信贷放量旨在稳增长而非刺激。

市场：风险偏好修复，把握两会维稳的结构性行情，债市休整，房市分化，美元阶段性见顶，大宗底部盘整。A股启动第二波调整完成后的修复行情，是市场对前期过度悲观预期的风险偏好修复：美联储3月加息预期缓解全球市场喘息、人民币汇率暂稳、信贷放巨量、稳增长政策暖风以及两会预期。在这波修复行情中，配置的方向在前期超跌的成长股、两会政策主题、业绩预增、供给侧改革等。把握两会前后（政协3月3-13日、人大3月5-15日）博弈的时间窗口，留意两会前对供给侧改革、稳增长、人民币汇率、金融改革监管、注册制等重要议题的舆论预热和讨论。